核心观点
   
公司业绩有所下滑。根据克而瑞统计数据,公司上半年房地产销售金额为92.2 亿元,销售面积为91.8 万平平米。上半年营业收入为23.8 亿元,同比下降20.3%,主要是由于本期房地产交付项目减少造成的,其中重庆地区的项目营收为12.4 亿元,同比下降40.5%;武汉地区营收为9.3 亿元,同比增长38.2%。归母净利润为1.1 亿元,同比下降12.1%。公司历年的上半年业绩和全年相比波动较大,因此不具备典型参考性。上半年预收账款达到89.5 亿元,尽管同比下降3.7%,但总额仍然对未来的结算业绩有一定的保障。
   
盈利能力略有下滑,杠杆提升较为明显。公司上半年毛利率为20.1%,较去年同期下降1.0 个百分点,公司房地产业务和专用车业务毛利率均有下降, 分别为17.7%和27.3%;归母净利率为4.7%,较去年同期下降0.4 个百分点。上半年公司资产负债率为79.8%,净负债率为130.1%。
   
继续发展双主业,地产重点布局核心一二线城市。公司的主营业务是房地产开发和专用车制造。目前,公司地产开发项目主要布局在重庆、成都、武汉上海、南京、杭州、苏州等一二线经济发展重点城市。今年上半年公司通过招拍挂、联合拿地新增7 个项目,均位于核心城市,总建面约100 万平米截至目前,公司总土地储备建筑面积达400 万平米。公司专用车业务广泛应用于押运、消防、通信广电以及军队等领域。作为国内最大的防弹运钞车研发、生产、销售基地,市场占有率蝉联全国前列,连续多年被评为重庆工业企业五十强。
   
财务预测与投资建议
   
维持买入评级,下调目标价至7.16 元(原目标价8.52 元)。由于公司灏景湾项目销售情况超过预期,我们略上调房地产结算收入;2016 年公司所得税费用率下降,我们下调了所得税费用率假设,因此我们预测公司2017-2019 年EPS 分别为0.39/0.46/0.70(原2017-2018 年预测为0.38/0.42 元)。我们根据可比公司法,给予公司2017 年专用车业务32X,地产业务18X 估值折合综合目标价7.16 元。
   
风险提示
   
房地产销售、结算不及预期。
   
专用车业务销量不及预期。